رمزگشایی شوک های سیاست پولی | VOX، پورتال سیاست CEPR

یک رویکرد استاندارد برای ارزیابی شوک‌های سیاست پولی، اندازه‌گیری واکنش‌های قیمت بازار با فرکانس بالا حول اعلامیه‌های بانک مرکزی است (مانند ناکامورا و استینسون 2018). سپس تئوری اقتصادی به این شوک‌های مبتنی بر قیمت تفسیری اقتصادی می‌دهد. به عنوان مثال، محققان با مقایسه سطح نرخ های بهره دو ساله کمی قبل و اندکی پس از اعلام، اخبار موجود در اعلامیه سیاست پولی را استنباط می کنند. اگر نرخ‌ها افزایش یابد، این اعلامیه به گونه‌ای تفسیر می‌شود که اخباری را فاش می‌کند که منجر به تغییر رو به بالا در انتظارات در مورد مسیر نرخ‌های کوتاه آتی می‌شود (به‌عنوان مثال، Bauer and Swanson 2022 را برای مروری بر این ادبیات ببینید).

در مقاله اخیر (Gnan et al. 2022)، ما پیشنهاد می کنیم شوک های سیاست پولی را مستقیماً از محتوای ارتباطات کلامی بانک های مرکزی با مردم شناسایی کنیم. به عبارت دیگر، به‌جای استنباط غیرمستقیم یک تفسیر اقتصادی از تغییرات قیمت دارایی‌ها، واکنش‌های بازار را مستقیماً به آنچه که بانک مرکزی واقعاً می‌گوید مرتبط می‌کنیم.

استخراج اخبار از ارتباطات بانک مرکزی

در تجزیه و تحلیل تجربی خود، ما بانک مرکزی اروپا را مطالعه می کنیم، که از زمان آغاز به کار یک استراتژی ارتباطی ثابت را اعمال کرده است. ECB تصمیمات سیاستی را پس از جلسات شورای حاکم اعلام می کند و 45 دقیقه بعد یک کنفرانس مطبوعاتی برگزار می کند. کنفرانس مطبوعاتی با بیانیه ای از پیش تعیین شده توسط رئیس بانک مرکزی اروپا برای توضیح تصمیم سیاستی و توضیح بیشتر در مورد چشم انداز اقتصادی آغاز می شود. این بیانیه شامل بحث در پنج موضوع است: هدایت نرخ، فعالیت اقتصادی، تورم، شرایط مالی و پولی، و سیاست مالی

با استفاده از تحلیل متنی، ما موضع بانک مرکزی اروپا را نسبت به هر یک از این موضوعات برای کنفرانس های مطبوعاتی بین ژانویه 2002 و ژوئیه 2020 اندازه گیری می کنیم. راهنمایی نرخ، ما از یک طبقه بندی دستی برای تشخیص نشانه های تسهیل (-1)، سیاست بدون تغییر (0) و سفت شدن (1) استفاده می کنیم. برای تعیین کمیت مواضع در مورد موضوعات دیگر، لحن بانک مرکزی اروپا را با ارزیابی شیوع کلمات منفی در بحث‌های موضوعی اندازه‌گیری می‌کنیم و معیارهای موضعی را طوری می‌سازیم که ارزش بالاتر دلالت بر لحن مثبت‌تری دارد. شکل 1 نشان می دهد که معیارهای حاصل از موضع بانک مرکزی اروپا به خوبی با رویدادهای کلان اقتصادی و نقاط عطف در منطقه یورو هماهنگ است.

شکل 1 مواضع ECB خاص موضوعی

برای ارزیابی اخبار واقعی درج شده در بیانیه بانک مرکزی اروپا، از تغییرات در موضع‌گیری‌های موضوعی خاص در مقایسه با کنفرانس مطبوعاتی قبلی استفاده می‌کنیم، در حالی که اطلاعات عمومی را قبل از بیانیه با استفاده از طیف گسترده‌ای از مالی، اقتصادی و سیاست (ارتباطات) کنترل می‌کنیم. ) متغیرها

اخبار بانک مرکزی و قیمت دارایی ها

ما با بررسی تأثیر تغییرات در موضع‌گیری‌های موضوعی بانک مرکزی اروپا بر نرخ‌های بهره بدون ریسک در کل ساختار دوره، اسپرد بازدهی اوراق بهادار مرکزی پیرامونی و نرخ‌های مبادله یورو شروع می‌کنیم.¹ شکل 2 نشان می دهد که چگونه قیمت دارایی ها به اخبار مربوط به موضوع در پنجره های کوتاه در اطراف کنفرانس های مطبوعاتی ECB پاسخ می دهند. ما حساسیت‌های قیمتی را ترسیم می‌کنیم که حداقل در سطح 10 درصد قابل توجه است، با سایه‌های تیره‌تر که سطح بالاتری از اهمیت را نشان می‌دهد.

شکل 2 حساسیت قیمت دارایی ها به اخبار ارسال شده توسط بانک مرکزی اروپا

ارتباطات ECB در مورد راهنمایی نرخ نرخ بهره آتی بیشتر بر نرخ‌های OIS کوتاه‌مدت تأثیر می‌گذارد، به طوری که اخبار جنگ‌طلب با نرخ‌های ۳ ماهه و ۲ ساله بالاتر همراه است. ارتباط مثبت بیشتر در مورد فعالیت اقتصادی بیشتر برای نرخ های 2 ساله مهم است، در حالی که اخبار در مورد شرایط مالی و پولی نرخ ها را در انتهای بلند منحنی بازده (10 ساله) حرکت می دهد. شرایط مالی و پولی همچنین تأثیر زیادی بر نرخ مبادله یورو دارد زیرا اخبار خوب با افزایش ارزش یورو در برابر دلار، پوند و ین همراه است. این یافته با تحقیقات اخیر در مورد نقش واسطه های مالی در بازارهای ارز مطابقت دارد (به عنوان مثال Gabaix و Maggiori 2018). علاوه بر این، ما نشان می‌دهیم که ارتباط مثبت‌تر بانک مرکزی اروپا در مورد سیاست مالی به طور قابل توجهی اسپرد بازده اوراق قرضه دولتی اسپانیا و ایتالیا در مقابل آلمان را کاهش می دهد. در نهایت، متوجه می‌شویم که هر خبری در مورد تورم با ارتباط در مورد موضوعات دیگر در دوره نمونه ما جمع‌بندی می‌شود.

توجه به این نکته مهم است که واکنش بازار به اخبار موضوعی خاص می تواند در طول زمان تغییر کند. شکل 3 چنین تغییرات زمانی را نشان می دهد سیاست مالی اخباری که واکنش شدیدی را در اسپردهای دولتی در طول بحران بدهی اروپا نشان می دهد (مثلاً مولر و همکاران 2017). با توجه به افزایش کنونی اسپردهای مستقل، این یافته نشان می دهد که ارتباطات در مورد سیاست مالی ممکن است ابزار موثری در زمان بحران باشد.

شکل 3 حساسیت های حاکمیتی به اخبار سیاست مالی سرایت می کند

یادداشت: در یک مقطع زمانی مشخص، حساسیت ها از 60 کنفرانس مطبوعاتی قبلی تخمین زده می شود.

شوک سیاست پولی از دریچه ارتباطات بانک مرکزی

معیارهای خبری مبتنی بر متن و موضوع خاص ما همچنین امکان تأیید تفاسیر اقتصادی مرتبط با معیارهای مبتنی بر قیمت شوک‌های سیاست پولی را فراهم می‌کند (برای نمونه‌ای از رویکرد جایگزین مبتنی بر ارتباطات CB به آروبا و درچسل 2022 مراجعه کنید). ادبیات اخیر طیفی از اقدامات شوک را بر اساس واکنش های مشترک نرخ های بهره با سررسیدها و/یا قیمت های سهام مختلف پیشنهاد کرده است. شکل 4 خلاصه می کند که چگونه سه مجموعه از اقدامات شوک پیشنهاد شده توسط تحقیقات قبلی را می توان به اخبار موضوعی خاص که از بیانیه های بانک مرکزی اروپا شناسایی می کنیم مرتبط کرد.

شکل 4 حساسیت ناشی از شوک های سیاست پولی به اخبار ارسال شده توسط بانک مرکزی اروپا

ما با شوک‌هایی به ساختار مدت نرخ‌های بهره شروع می‌کنیم که بر حسب سه عامل پیشنهاد شده توسط آلتاویلا و همکاران مشخص می‌شود. (2019): یک عامل زمانبندی (که بازدهی کوتاه مدت را منعکس می کند)، هدایت رو به جلو (وسط منحنی بازده) و یک عامل تسهیل کمی (QE) (بازده بلندمدت). تأیید تفاسیر در Altavilla و همکاران. (2019)، متوجه می‌شویم که عامل زمان‌بندی آن‌ها توسط اخبار مربوط به آن هدایت می‌شود راهنمایی نرخ، عامل هدایت رو به جلو آنها به طور قابل توجهی با اخبار مربوط به آن مرتبط است فعالیت اقتصادی، در حالی که عامل QE آنها عمدتاً توسط اخبار مربوط به آن هدایت می شود شرایط مالی

سپس، شوک‌های شناسایی‌شده از واکنش مشترک در نرخ‌های بهره و قیمت سهام را مطالعه می‌کنیم، که تحقیقات قبلی برای تشخیص اثرات قیمت ناشی از تغییر در سیاست پولی از اثرات ناشی از سایر اطلاعات افشا شده توسط بانک‌های مرکزی (مانند ناکامورا و استینسون 2018، میراندا) استفاده کرده است. -آگریپینو و ریکو 2021، یاروسینسکی و کارادی 2018، سیسلاک و شریمپف 2018). شهود تشخیص شوک های سیاستی از شوک های اطلاعاتی از طریق محدودیت های علامتی بر روی نرخ بهره و بازده سهام به شرح زیر است. فرض کنید اعلامیه بانک مرکزی با افزایش غیرمنتظره نرخ سود همراه باشد. در صورت شوک سیاستی، باید مشاهده کرد که قیمت سهام به دلیل نرخ تنزیل بالاتر کاهش می یابد. در مقابل، در صورت شوک اطلاعاتی از اخبار غیرمنتظره خوب در مورد اقتصاد، باید شاهد افزایش قیمت سهام نیز باشیم که دلیل آن انتظارات جریان نقدی بالاتر است. اقدامات خبری ECB مبتنی بر متن ما به ما امکان می‌دهد چنین تفاسیر مبتنی بر قیمت را تأیید کنیم، و ما این کار را برای دو مجموعه اقدامات شوک انجام می‌دهیم.

ابتدا، شوک‌های سیاستی و اطلاعاتی را که توسط Jarociński و Karadi (2018) پیشنهاد شده است، شناسایی می‌کنیم. یافته های ما نشان می دهد که تفاسیر مبتنی بر قیمت با اخبار واقعی ارائه شده توسط بانک مرکزی اروپا مطابقت دارد: شوک های سیاست به طور قابل توجهی بر اخبار مربوط به راهنمایی نرخ، در حالی که شوک های اطلاعاتی به طور قابل توجهی به اخبار مربوط می شود فعالیت اقتصادی (اما نه به اخبار مربوط به rراهنمایی خورد). از این رو، نتایج ما از مفهوم سیاست در مقابل شوک‌های اطلاعاتی به‌عنوان ابعاد متمایز اخبار ارائه‌شده توسط بانک مرکزی اروپا حمایت می‌کند.

دوم، سیسلاک و شریمپف (2018) را دنبال می‌کنیم که شوک‌های پولی و رشدی را در نظر می‌گیرند، که مشابه شوک‌های Jarociński و Karadi (2018) هستند، و علاوه بر این، شوک‌های حق بیمه ریسک را نیز در نظر می‌گیرند. ساختار اضافی در شناسایی آنها از استفاده از نرخ های بهره کوتاه مدت و بلندمدت ناشی می شود. مطابق با تفاسیر آنها، متوجه می‌شویم که شوک‌های پولی ارتباط نزدیکی با اخبار مربوط به آن دارند راهنمایی نرخ، شوک های رشد بیشترین ارتباط را دارند فعالیت اقتصادی، و شوک های حق بیمه به طور قابل توجهی تحت تأثیر اخبار مربوط به آن قرار می گیرند شرایط مالی آخرین نتیجه باز هم با نقش واسطه ها برای قیمت دارایی ها سازگار است.

مفاهیم

یافته‌های ما نشان می‌دهد که اخبار استخراج‌شده مستقیماً از بیانیه‌های کنفرانس مطبوعاتی بانک مرکزی اروپا می‌تواند برای درک چگونگی واکنش قیمت‌های بازار دارایی‌های مختلف به اطلاعیه‌های بانک مرکزی مفید باشد. استفاده از رویکرد مبتنی بر متن، از تکیه بر تفاسیر غیرمستقیم که در ادبیات شوک‌های سیاست پولی رایج است، اجتناب می‌کند. در عوض، منطق اقتصادی مستقیماً از ارتباطات بانک مرکزی نشات می‌گیرد.

بانک‌های مرکزی با تنظیم دقیق ارتباطات موضوعی خود، می‌توانند بخش‌های مختلف بازارهای مالی را به روش‌های مختلف تحت تأثیر قرار دهند، که به‌ویژه در زمان‌های آشفته باید مفید باشد. ماهیت متغیر زمانی اثرات ارتباطی نشان می‌دهد که فعالان بازار در زمان‌های مختلف به موضوعات مختلفی توجه دارند و می‌توان تصور کرد که ارتباطات تورمی ممکن است در محیط اقتصاد کلان فعلی اهمیت بیشتری پیدا کند.

منابع

Altavilla، C، L Brugnolini، RS Gürkaynak، R Motto و G Ragusa (2019)، “اندازه گیری سیاست پولی منطقه یورو”، مجله اقتصاد پولی 108: 162-179.

Auroba، B و T Drechsel (2022)، “شناسایی شوک های سیاست پولی: رویکرد زبان طبیعی”، VoxEU.org، 17 مه.

بائر، دکتر و ای تی سوانسون (2022)، “ارزیابی مجدد سورپرایزهای سیاست پولی و شناسایی با فرکانس بالامقاله CEPR شماره 17116.

Cieslak، A and A Schrimpf (2018)، “اخبار پولی و غیر پولی در ارتباطات بانک مرکزی”، VoxEU.org، 22 اکتبر.

Ehrmann، M، S Holton، D Kedan و G Phelan (2022)، “دیدگاه هایی در مورد ارتباطات سیاست پولی توسط سیاست گذاران سابق بانک مرکزی اروپا”، VoxEU.org 17 ژانویه 2022.

Gabaix، X و M Maggiori (2015)، “نقدینگی بین المللی و پویایی نرخ ارز”، فصلنامه اقتصاد 130 (3): 1369-1420.

Gnan، P، M Schleritzko، M Schmeling و C Wagner (2022)،رمزگشایی شوک های سیاست پولیمقاله CEPR شماره 17295.

یاروچینسکی، ام و پی کارادی (2018)، “انتقال اخبار سیاسی و اقتصادی در اعلامیه های فدرال رزرو ایالات متحده”، VoxEU.org، 3 اکتبر.

میراندا-آگریپینو، اس و جی ریکو (2021)، “انتقال شوک های سیاست پولی”، مجله اقتصادی آمریکا: اقتصاد کلان 13 (3): 74-107.

مولر، پی، طاهباز صالحی و ودولین (2017)، «نرخ ارز و عدم قطعیت سیاست پولی»، مجله مالی 72 (3): 1213-1252.

ناکامورا، ای و جی استینسون (2018)، “شناسایی با فرکانس بالا عدم بی طرفی پولی: اثر اطلاعات”، فصلنامه اقتصاد 133(3): 1283-1330.

یادداشت های پایانی

1 همه داده ها از پایگاه داده سیاست پولی منطقه اروپا (EA-MPD) هستند (به Altavilla و همکاران 2019 مراجعه کنید).